生物醫藥企業尤其是創新藥企業耗時長、投入高、成功率低成為制約投資的“癥結”所在。

　　8月31日，關于全國政協《支持未盈利生物制藥企業在A股創業板上市融資的提案》，證監會在官網回函表示，依法創造條件引導尚未盈利或未彌補虧損的生物醫藥等創新企業發行股權類融資工具并在境內上市。下一步，將進一步完善配套制度和監管規則，支持符合條件的創新高科技企業在境內資本市場發行上市。

　　資料顯示，截至2017年底，滬深兩市上市公司達3485家，2017年全年共419家企業實現IPO，融資2186億元。全年新上市公司中高新技術企業占比近80%，其中生物醫藥企業32家，融資147億元；2018年上半年共63家企業實現IPO，融資923億元，其中生物醫藥企業3家，融資31.7億元。

　　值得一提的是，過去幾年中，百濟神州、萬春藥業在美國納斯達克敲鐘，赴美上市一度成為創新藥企業的不二選擇。

　　而今年4月港交所發布新規以來，已經吸引諸如歌禮生物等一批生物醫藥企業赴港上市，百濟神州試水美股、港股雙重上市。赴港上市熱潮背后，還是存在一些局限性。如已在香港上市的企業，兩極分化現象也十分顯著，不同類型企業需要對標的選擇做出更準確判斷。

　　香港市場更加趨于理性，上市門檻較低；而內地市場估值和流動性具有一定優勢。

　　三地資本市場“爭搶之勢”

　　我國創新藥領域的迅猛發展之勢也加劇了資本市場的火熱程度。

　　相關資料顯示，2017年創新藥領域發生27起PE/VC投資案，涉及52億投資額。另據Evaluatepharma數據顯示，2016年全球醫藥研發投入已達到了1454億美元(不包括醫藥生產投入)，2012年到2016年的年復合增長率為2.4%。隨著新藥研發成本的不斷攀升，全球醫藥研發投入預計在2021年將會達到1600億美元，2016年到2021年的年復合增長率為1.9%。

　　對比全球，中國的醫藥研發投入占比較低。但2012-2016年間，中國醫藥研發投入占全球的比重平穩上升，5年來年復增長率達19.2%，遠高于全球的2.4%。2013年開始，我國創新藥進入了快速增長期。預計 2018-2020年期間，將有10-15個自主研發的新藥獲批上市。

　　21世紀經濟報道記者梳理2017年醫藥股股價漲幅前十的股票，有一半以上是創新藥企業。其中恒瑞醫藥更是收獲將近2000億元人民幣市值的漲幅。

　　根據廣證恒生研報顯示，過去制約我國醫藥行業創新的因素，一是以藥養醫的體制導致劣幣驅除良幣，企業創新意識不強；二是過去的審評審批監管體制導致我國新藥審批時間過長、剩余專利期限過短；三是前些年創新藥的賺錢效應并不明顯。

　　除了研發過程的長周期，資金的投入也成為長期以來發展創新藥的難題。因為融資限制，此前美國一度被創新藥企業視作首選“標的”。

　　一位新三板創新藥企負責人對21世紀經濟報道記者表示：“在美國，早期介入投資的機構，后續可以通過納斯達克市場退出。然而，在中國，此類機制的缺乏也使得大批原來優質的創新藥企只能遠赴納斯達克上市。新三板市場對于這個退出功能的承接曾經做出過諸多嘗試，但最終并沒有實現。在今年港股市場伸出橄欖枝之前，已經有很多相關企業處在觀望的階段。”

　　此前就有多位投資人向21世紀經濟報道記者表示，生物醫藥企業的高門檻使得其投資專業屬性更強，企業需要把核心能力、技術和資本形成通路，長期研發的投入給公司的持續發展注入長期發展的動力；另一方面不同市場標的的投資者對于生物醫藥領域的判斷能力也差距較大，海外市場更多“專業玩家”，相對也就更趨于理智。

　　高門檻之下受益企業有限

　　對比今年“熱潮”不斷的港股市場，內地市場相對顯得“平淡”。

　　而港股“熱潮”的產生源于4月24日香港交易所發布的IPO新規，允許雙重股權結構公司、尚未盈利的生物科技公司赴港上市。

　　盡管還有諸多例如估值需達到15億港元，且申請人須至少有一只產品已通過概念開發過程，例如相關藥物和安全監管機構，如美國食品和藥物管理局、中國國家食品藥品監督管理總局或歐洲藥品管理局所規管的藥物已通過首階段臨床測試，并已取得進行第二階段測試所需的必要監管批準等限制，但新上市規則生效以來，自歌禮生物科技成功打響第一槍之后，華領醫藥、盟科醫藥、信達生物制藥、方達醫藥、百濟神州、君實醫藥、亞盛醫藥、邁博藥業等大批仍處在虧損和臨床階段的生物科技企業相繼遞交招股說明書申請上市。

　　9月2日，一位廣州某中型券商分析師對21世紀經濟報道記者表示：“有需求的企業這一兩年大概率會努力登陸資本市場，基于目前一級市場處在資金面相對比較短缺的局面，也建議能融資的公司抓緊時間進行融資，早期投資人對于資金撤出的需求也反映較為強烈。未能成功上市融資的公司接下來可能會面臨比較大的壓力，但長期來看發展創新藥的趨勢不會改變。”

　　對比港交所，證監會此次拋出“橄欖枝”，需在降低“門檻”等方面做出新的規定。目前，內地市場對于企業的營業收入等方面有更高的要求。

　　從收入標準來看，港交所明確“允許未有收益或盈利的生物科技企業在香港主板上市”，意味著即使生物科技企業沒有營業收入也可以申請在香港主板上市。而此前證監會《關于開展創新企業境內發行股票或存托憑證試點的若干意見》(以下簡稱《指導意見》)要求最近一年的營業收入不低于人民幣30億元。

　　此外，在企業估值方面，《指導意見》要求最近一年估值不低于人民幣200億元，而港交所上市規則新政則要求上市時最低市值達15億港元。相比香港市場內地A股未來對未盈利的生物醫藥企業在營業收入、市值的要求更高。

　　生物醫藥企業投資領域長周期和前期持續投入帶來的挑戰仍是“痛點”。

　　“針對現在的創業板，對于上市仍有一定盈利要求。醫藥投資可能最難的點就是不確定性，很多醫藥公司，尤其是新的化藥公司，整個公司管線很少，研發成功與否可能直接決定了公司能否走下去，更加類似單項目制的科技公司，失敗了也就結束了。”前述分析人士向21世紀經濟報道記者指出。

　　綜觀港股市場，受到追捧的優質企業并不少，但也不乏反響較差、幾乎沒有成交量的企業。區別于A股市場，一旦上市，并不缺乏成交活躍度的現狀。而對于企業來說，尤其是對于資金持續需求的創新藥企來說，港股市場面臨的最大的問題是融資能否具有可持續性。

　　上述分析師向21世紀經濟報道記者指出，“相比港股市場，內地市場的特點主要是流動性好和更高的估值，現在獨角獸暫緩，按照目前的市場走勢，年內放行的幾率很少。不過還是需要注意區別于常規理解下的注冊制，即使真的放行，也由于本身獨角獸企業門檻較高的原因，真正受益的公司也不會很多，并不具有普惠意義。”