2017年一季度公司實現銷售收入331.29億元，同比增長13.16%；實現歸屬母公司凈利潤9.99億元，同比增長12.37%；扣非后歸屬母公司凈利潤9.39億元，同比增長20.82%。

　　二、我們的觀點：

　　1、工業同比增長20%，較去年同期加速明顯。商業同比增長13%，盈利能力不斷提升。

　　醫藥工業板塊實現收入37.94億元，同比增長19.94%，去年同期增速僅2.78%，工業板塊加速明顯。我們估計Vitaco并表貢獻收入3億左右。剔除并表影響，內生增速在11%左右。細化看，60個重點產品內生增速在15%左右。工業板塊盈利能力亦不斷提高，營業利潤率為14.14%，較去年同期上升1.33pp。盈利能力提高主要得益于公司內部經營效率的提高。

　　醫藥分銷板塊實現收入294.85億元，同比增長12.93%。營業利潤率2.64%，同比上升0.02pp。考慮商業并購標的并表時間較短，我們估計一季度毛利提升主要得益于返利的體現。

　　零售板塊實現收入12.80億元，同比增長4.3%。營業利潤率0.26%，同比下降1.1pp。零售毛利降低主要是部分腫瘤藥品進入醫保目錄，轉向醫院藥房，導致公司DTP藥房收到一定影響。

　　2、商業外延在蘇北、廣東落地，分銷網絡進一步完善。

　　公司并購了徐州醫藥股份有限公司、徐州淮海醫藥有限公司，基本完成了公司在蘇北市場的布局。通過受讓廣州中大產業集團有限公司持有的廣東中山醫藥有限公司31.593%的股權，增強了公司在廣東地區的競爭力。由于收購時間較短，預計公司商業外延式產生凈利潤將在未來數月逐漸體現。

　　3、關注國企改革和公司外延式擴張。

　　我們在2月16日深度報告中指出，公司管理層年輕化已經推動公司產生積極變化。1月，上海國資委印發《關于本市地方國有控股混合所有制企業員工持股首批試點工作實施方案》，公司基本滿足條件。公司目前賬上資金充裕，2017年我們建議重點關注公司的國企改革動向及外延式動作。

　　四、盈利預測與投資建議：

　　我們預計公司2017年到2019年，收入分別為1418.33億元、1632.03億元和1882.54億元，同比增長17%、15%和15%；歸屬母公司凈利潤為36.95、42.87億元和48.76億元，同比增長16%、16%和14%；對應EPS為1.37元、1.59元和1.81元。我們認為公司估值對比其他醫藥流通龍頭存在明顯低估。公司質地優良，管理層年輕化推動公司積極變化，醫藥商業業務有望內生和外延兩個方面加快發展，公司未來發展加速。維持“買入”評級。

　　五、風險提示：

　　收購醫藥商業渠道低于預期的風險；政策對醫藥流通企業資質要求提高的風險。